银行红利范围逐渐从国有大行向部分中小银行扩大，国有大行现金分红比例稳定，部分中小银行也具备低估值、现金分红比例稳定等特征，且基本面优异或正值改善期。在扩表放缓减少资本耗用的背景下，银行或能继续保持高分红比例。

2024年以来银行上涨或可从两方面因素来考虑，一是无风险利率下行，红利逻辑持续演绎；二是年度业绩逐步披露，部分银行业绩表现较好或对市场预期有所修复。尽管如此，银行PB也仅修复到如今0.56倍的水平。2024年一季度行业净息差下探至1.54%，但同比降幅已经收窄，2024年或是银行业绩筑底之年，后续若业绩逐步修复，估值也有望随之回升。

银行板块历轮行情背后，往往都伴随着名义GDP增速的起伏。若GDP增速预期将企稳，则指数较容易上行；若预期仍将承压，则较难有大幅的指数上行行情。展望未来，本轮房地产优化政策或将对经济有一定的提振作用。

从基本面看，息差收窄、中间业务收入承压是2023年银行业绩承压的主要原因，2024年重点关注负债成本改善，年内营收可能仍有小幅波动，从而拉长业绩筑底期，但部分优质区域性银行业绩景气度更强。

银行净息差年内或触底

从资产端看，在LPR下调的背景下，资产端定价或仍保持向下趋势，一方面新发贷款定价持续下行，另一方面，存量贷款中部分涉及重定价，但预计影响主要集中在2024年前三季度。

负债端成本优化成为净息差管控的重要抓手。监管层面的举措包括2022年以来存款挂牌利率已调降4次、2024年4月叫停“手工补息”等；在银行层面，部分银行已停售长期限大额存单，预计负债端成本节约的效果将逐步显现。

叫停“手工补息”、存款利率调降或使理财规模有所回暖，但代销费率预计仍保持向下趋势，一是代销基金和理财费率下降，二是居民偏好的固收类产品费率较低，结构上亦拖累费率表现。

其他非息收入对营收的贡献度或将逐季放缓：一是债市行情演绎本身具有不确定性；二是部分银行已在一季度处置债券释放了投资浮盈；三是监管引导区域银行回归主业，银行的金融投资力度可能下降。

在资产质量方面，个人贷款风险略升，对公贷款不良率持续向下。零售端不良率有所上行主要体现在2023年信用卡贷款、个人经营贷款不良率提升明显，但此类资产久期相对短，存量风险暴露和处置节奏都较快。久期长、且有抵押物的住房按揭贷款不良率虽也有所波动，但仍保持在较低水平。

对公贷款不良率持续向下，虽然地产存量风险仍在暴露进程中，但从走势来看，2023年对公房地产不良率边际提升已经较为缓慢。另外，各家银行风险暴露和处置的进程不一，部分银行对公房地产不良率已过高点。

拨备反哺力度或边际向下，一方面，拨备反哺已延续较多季度，在前瞻性指标波动的背景下，部分银行有提高计提力度的需求；另一方面，也应关注阶段三金融资产拨备覆盖 率，部分银行或有补充阶段三金融资产减值准备的需求。

展望未来，2024年银行营收增速有望筑底企稳。2024年规模扩张速度可能放缓，后续或保持相对平稳，年内净息差或仍向下，但随着存款成本的逐步改善，净息差有望企稳，中间业务收入预计继续承压，其他非息收入对营收贡献可能边际放缓。

拨备反哺空间或有限，利润增速或逐步向营收增速靠近。截至2024年一季度末，上市银行拨贷比已降至3.06%，拨备反哺对利润的支撑效果可能降低。2024年内上市银行整体业绩可能小幅波动，拉长筑底期，但部分优质区域性银行的业绩表现或仍领先于板块整体水平。

银行高分红比例或可持续

目前来看，稳健高股息或仍是资金主要布局方向。社会融资需求不足，长债收益率持续走低，截至2024年6月14日，10年期国债收益率已降至2.5%以下。在新“国九条”出台的背景下，退市监管趋严，小盘股波动加剧，新“国九条”也提出要强化上市公司现金分红监管，加大对分红优质公司的激励力度，红利投资策略或进一步强化。

就银行而言，红利范围逐渐从国有大行向部分中小银行扩大。国有大行现金分红比例稳定，截至2024年6月14日股息率均值为5.48%，比10年期国债收益率高323BP，仍具一定性价比。部分中小银行也具备低估值、现金分红比例稳定等特征，且基本面优异或正值改善期，股息率在5%之上(如北京银行、渝农银河等)。此外，多家银行宣布中期分红计划，板块红利属性进一步强化。

资本要求约束银行的分红比例，进而影响股息率，综合判断，银行或能继续保持高分红比例，主要有以下两个原因：

一是扩表放缓可以减少资本耗用，2024年一季度货币政策执行报告提到“存量货币信贷已经不低，并将持续发挥作用”、“减少资金空转沉淀，大力发展直接融资，这可能会使得信贷总量增速放缓”、金融GDP核算从主要参考存贷款余额调整为参考银行利润指标、叫停“手工补息”，上述因素或均表明银行后续信贷规模增速将放缓。

二是资本新规施行或形成一定资本节约，资本新规自2024年年初实施，上市银行2024年一季度末平均核心一级资本充足率较2023年年末上升16BP。

部分地区信贷规模仍保持较快扩张，优质区域的城商行、农商行业绩景气有望持续。虽然全国贷款增速呈向下趋势，但浙江、四川、江苏、北京和山东仍保持相对较高的贷款 增速，截至2024年4月，上述五个地区的贷款均保持双位数增长。

部分优质区域城商行、农商行营收增速较具韧性，这些银行或受益于所处区域旺盛的信贷需求，营收增速较为坚挺，优质区域的城商行、农商行业绩景气有望持续。

部分优质区域城商行、农商行资产质量持续较优，且拨备较充裕， 或支持其保持较优的利润增速。利润释放的可持续性，与资产质量、拨备水平相关，2023年，上市银行拨备反哺利润的情况相对较多，这既需要不良率及资产质量前瞻指标保持较优水平，也需要充足拨备支撑。部分地区城商行、农商行所处区域经济环境较优，客户基础较好，为银行资产质量奠定基础。

地产政策优化强化顺周期预期

“517地产新政”发力需求端刺激房地产销售，深圳拼多多美工大多数地区已跟随全国性政策优化调整房贷政策。现阶段银行房地产存量风险的暴露已相对充分，若房企的销售和流动性转好，银行房地产领域贷款的潜在风险压力有望随之减轻，推动银河板块估值进一步修复。

2023年年报显示，国有大行中工商银行和农业银行的对公地产不良率首次开始下降，股份制银行中招商银行、民生银行、中信银行、平安银行的不良率也开始有所下降。

从上市银行数据来看，不良率高点往往在5%-8%之间。目前并不是所有房地产企业都出现风险事件，保守假设有40%房地产企业有风险。出风险的房地产企业集团，旗下项目并不会全部出险。每个项目公司情况都不同。假设有风险房地产企业的有风险项目占比40%。那么有风险贷款的占比则为16%。

由于商业银行会一边确认不良，一边处置核销不良，对公地产贷款不良率高点不会达到16%的理论值，上市银行的实际对公房地产不良率低于16%的一半。由此判断，银行业正在经历对公房地产不良率的拐点，上市银行对公不良贷款率很难超过8%。

从房地产开发资金来源看，国内贷款的占比仅为12%(2023年)，这意味着银行贷款占项目总货值的比例也在这个数字附近。而且，银行的地产开发贷款通常需要抵押，在所有债权人中偿还顺位靠前，加上贷款金额/总货值的比例低，因此，实际损失比例也较低。

开发贷款用于项目建设，假设建安成本平均为总货值的30%，同时开发商需要自筹一部分自有资金，且项目并不需要完工就可以预售，所以需要的开发贷款资金也就会比30%明显更低。早年房价不高，建安成本占比会高一些，导致2000年前后国内开发贷款占比相对较高，后来随着房价上涨，建安成本占比低，开发贷款的占比下降。

银行的不良贷款不会一直保留在账面上。除了“回收”不良贷款以外，还可以“核销”不良贷款。针对贷款核销，财政部出台过专项文件《金融企业呆账核销管理办法》。

2023年，上市银行总计核销不良贷款8481亿元，而2023年年末不良贷款余额为20318亿元，为当年核销金额的2.4倍，平均来看不良贷款在2.4年内会被核销。地产企业不良贷款率在2021年开始上升较快，如果按照2.4年的不良核销期限来算，银行则于2023-2024年开始大量做核销。

如果当期因为核销、回收等手段减少的不良贷款，大于当期不良贷款的生成量，那么不良贷款余额就会开始下降，不需要等到房地产风险完全暴露。

根据《金融企业呆账核销管理办法》，贷款认定为呆账后，在取得必要书面材料后可以核销。需要注意的是，呆账认定需要债务人破产清算完成，尚在运营中企业的贷款也有可符合呆账的认定标准。

对未正式破产清算的开发商贷款，按照《金融企业呆账核销管理办法》附件《一般债权或股权呆账认定标准及核销所需相关材料》下称(《材料》)(七)，如诉诸法律强制执行180天还没收回贷款/强制执行困难/无财产可执行，也可认定为呆账后核销。

而且，按照第九、十条的规定，只要有一家金融机构在一笔借款上获得法院无财产执行/难以或无法执行的裁定，那么所有金融机构对这一债务人相同条件的贷款，都可以认定为呆账后核销。

根据《材料》(十三)，金融机构如果对不良贷款进行了打包转让，处置回收资金低于贷款余额的部分在认定呆账后进行核销。

从中国的债务风险暴露及处置的顺序分析，不是“房地产带动上下游风险暴露”，而是“其他行业风险先出清，最后再处理风险暴露的房地产”。地产不良率提升的时间段，其他行业不良率已经开始下降了，相互抵消后整体不良率开始改善。目前仅地产开发商风险比较高，其他关联行业未出现行业性债务危机。

从居民的资产负债率来看，中国低于日本、美国、德国、英国等发达国家，且中国居民的贷款与存款之比，从2021年底开始持续下降，这个比值在2009年之后趋势性上升。在2021年底终于拐头，居民部门的风险边际降低。

此外，中国银行业没有做次贷，也没有做利率跳升的可调利率按揭贷款(ARM)，相反，中国居民甚至出现了提前还贷、主动去杠杆的情形。

当前，中国个人破产制度尚在试点，预计降加大对逃废债的打击力度。中国银行业不会因为房价下跌，而大面积要求客户补充抵押品/提前还款。此前温州、鄂尔多斯、环京都出现过房价深度下跌，但“弃房”、贷款违约者并不是主流，个人住房按揭贷款不良率长年维持低位。

风险暴露速度下降是积极信号

银行作为地产开发商的债权人，房地产拐点并不是“交易量拐点”，也不是“房价拐点”，而是“开发商风险拐点”。若仅从利润表的角度看，只要开发商风险暴露速度下降，那么银行的利润表中相应计提的减值损失就会同比下降，利润表就会修复。

如上所述，多家银行对地产企业贷款不良率边际下降，开发商风险拐点已经有显现迹象。而交易量的拐点乃至于房价拐点，目前尚未在统计数据中看到。

市场往往关注银行财报、监管直接披露的息差数据。需要注意的是，该数据是累计值，即2023年年报、2023年度监管指标里的息差数字，是2023年四个季度的平均值，这使得2024年一季度息差相较2023年降幅较大。但，根据我们测算的单季度息差，2024年一季度相比2023年四季度息差仅下降2BP。随着二季度以来存款监管的推进，预计2024年二季度息差环比企稳。

复盘银行股的估值表现发现，2022年年底到2023年年底，市场对银行基本面信心不强时，股息率较高的个股受青睐。随着经济基本面有所修复，城商行股息率接近国有大行水平，绩优股的估值与基本面的差距得到修正。如果地产风险开始下降，宏观信心逐渐修复，那么股份制银行的估值有望同步回升。

理论上，城商行BETA也不弱于股份制银行，短期内，很多小银行的估值或易受转债转股因素的影响(可能触发强赎，或者转债即将到期)。

从银行整体来看，当前股份制银行估值相对较低，或受房地产领域贷款占比较高影响。截至2024年6月14日，股份制银行PB估值为0.52倍，在四类银行最低。随着新一轮地产政策的出台实施，房企债务风险预期有望减轻，对公房地产贷款占比高的股份制银行估值修复受益或更明显。

(作者为专业投资人士)